【经济增长压力凸显】

    进入5月以来，宏观经济的核心不再是新冠肺炎疫情的防控问题，而是步入“后疫情时代”，多国开始解除封锁复工复产，与之同步的是全球经济增长压力的不断凸显。

    解除疫情封锁并不等于经济复苏

    需要注意的是，疫情对正常生产生活的影响逐渐结束并不能与经济增长恢复动能画上等号。虽然全球各主要国家为了应对疫情对于本国经济的冲击，均采取了不同程度的经济刺激政策，但货币政策通过改变货币供给到影响利率，进而影响投资乘数，最终影响总收入是一个相对漫长的过程，一两个月间收效甚微，更多影响的是市场情绪，而非经济本身；而财政政策虽然相对货币政策收效快，但见效期也需要两个季度左右。因此，疫情导致的经济封锁逐步解除，但各国的经济刺激举措却仍在传导当中，短期利好情绪消化完成后，市场终将回归经济客观表现本身。

    目前全球各主要经济体的经济数据也在验证这个判断：美国经济自4月起显示受到重创，PMI跌至41.5，为2009年5月以来新低，联邦基金利率期货合约交易价格甚至一度提示，市场对于11月美联储将会推行负利率抱有期待，经济压力之大可以想象；欧元区经济本就不容乐观，又承受新冠肺炎疫情的打击，PMI在4月触及33.4的低位，德国、法国等欧元区“主力军”也是疲态尽显。5月海外多国重启经济后，虽然PMI数据有一定回升，但距离经济明显复苏仍有较大距离。

    疫情加速“退全球化”进程

    近两年，全球贸易争端、英国“脱欧”等事件无不向我们提示着逆全球化的问题，而本次新冠肺炎疫情全球蔓延，在各国经济均深受打击的背景下，疫情过后，各国将主要关注自身的经济恢复，互利共赢的全球化合作格局恐怕不似从前。在这样的逻辑下，不难得出这样的推论，以美国为首的民粹主义思想的践行者将继续调整全球利益结构，进而剥夺更多的利润，中美关系自然是风暴中心。

    【铜精矿供应拐点即将出现】

    秘鲁放宽采矿限制，铜精矿紧张格局已过

    本次新冠肺炎疫情在海外暴发，对于矿山的影响集中在3月中下旬至4月上旬，智利国家铜业、自由港、BHP等多家矿山企业生产受到影响，持续时间长达近2个月，Oyu Tolgoi、Cerro Verde、Las Bambas等多座世界级铜矿悉数受到运营干扰，赞比亚等国更是一度暂停跨境货物运输。目前已经有自由港、第一量子、力拓等多家矿山企业下调年度产量预期，铜精矿供应受到的冲击打压加工费回落幅度高达24%以上。

当前铜精矿的供应格局已经不同于疫情高峰期，伴随海外疫情防控逐步见效，秘鲁在5月逐渐开始放宽该国在采矿领域的限制措施。作为铜精矿主产国之一，秘鲁此举可以被看作是铜精矿供应拐点即将出现的标志，或者保守认为，铜精矿的供应不会比之前更加紧张，因此，对铜价的支持作用不断减弱。

    主产国复工复产，废铜供应逐步增加

国内方面，固废中心于5月19日公布了2020年第七批限制进口类申请明细，涉铜企业共有14家，核定进口量共10423吨，目前已公布的七批废铜进口批文共有54.02万吨。从废铜供应端来看，5月末，华南地区来自马来西亚的进    口废铜已经清关到厂，这意味着海外废铜供应受到疫情影响的紧缩格局将开始逐渐缓和。此外，美国复工复产也将有助于该国废铜的整体供应，国内精废价差倒挂同样对国内废铜拆解企业带来动力，因此废铜整体格局与铜精矿类似，正在逐步增加供应的进程当中。

    硫酸价格有所恢复，冶炼厂产量抑制减弱

    国家统计局数据显示，4月国内精炼铜产量同比增长9.2%至81.9万吨，1—4月累计精炼铜产量同比增长2.5%至311万吨。4月国内精炼铜产量同比增长明显主要考虑与去年冶炼厂集中检修导致基数偏低有关，预计基数效应对于5月、6月的精炼铜产量增速影响仍将持续。

    6月将有赤峰金峰铜业、恒邦股份、大冶有色、江铜富冶和鼎铜业等合计130万吨产能涉及检修，推算影响精炼铜产量约为6.86万吨。5月冶炼厂检修推算影响精炼铜产量约为7.44万吨，因此6月精炼铜产量应该较5月有一定恢复。另外，数据显示，硫酸价格在3月末见底后持续处于恢复当中，5月价格已经为今年以来高位，较3月末已经上涨35%以上，且整体较为平稳，硫酸销售困难对于冶炼厂的抑制作用在逐渐缓和。

    4月初开始的内外套机会持续出现近两个月，也令国内精炼铜进口积极性明显提升，并增加国内精炼铜供应，保税区库存减少月7万吨。同期上期所库存继续明显降低，5月22日当周为17.6万吨，较4月末减少5.5万吨，但降幅不及4月，可见整体需求并无更多发力。

    【终端需求延续5月格局】

    国内市场方面，从上游铜杆企业开工率情况来看，SMM预计预计5月铜杆企业开工率将环比减少2.96个百分点至80.33%，由此我们推断线缆企业实际用铜需求将基本延续5月的格局。

    地产用铜方面，目前并无明显发力点。地产行业普遍在6月会迎来整体的行业小高潮，产销均有一定程度增加，但考虑目前整体多为降幅收窄态势，因此实质需求提振作用恐将有限。

    今年1—4月国内空调产量累计同比降低24.8%，降幅继续处于收窄趋势当中。目前国内空调生产高峰期已经过去，海外需求仍然未见明显恢复的迹象，需求端难以缓释库存压力的情况下，空调用铜受到季节性生产回落以及需求不足的双重限制。

    受疫情影响，今年1—4月国内汽车产量增速同比降低32.3%，汽车生产在4月有一定提速，而目前汽车库存压力并不算大，因此对生产环节带来了一定刺激作用。目前汽车用铜力度仍将延续当前需求驱动格局。

    【铜价或持续振荡】

    疫情对正常生产生活的影响逐渐结束并不能与经济增长恢复动能画上等号，5月海外多国重启经济后，虽然PMI数据有一定回升，但距离经济明显复苏仍有较大距离。

    基本面来看，保守认为，铜精矿的供应不会比之前更加紧张，海外复工复产后，废铜供应也处于增加进程，硫酸价格有所恢复也使冶炼厂受到的抑制减弱。需求方面，基建用铜在6月将继续延续，地产行业虽在回暖，但实质需求提振作用恐将有限，空调生产高峰期已过，汽车行业将继续消费驱动生产的节奏。

    整体来看，铜价仍将主要受到经济增长问题的困扰，基本面对铜价的支持作用将进一步减弱，铜价或持续振荡。